Когда я говорю людям, что покупал украинскую недвижимость во время войны, реакция почти всегда одинакова — пауза, а затем осторожный вопрос о том, хорошо ли я всё продумал. Да, продумал. Это личный рассказ о том, почему я придерживаюсь этой позиции, как я её обосновываю и что значит убеждённость, когда консенсус гласит, что рынок вообще не должен существовать. Это не рекламная акция. Это логика, записанная на бумаге.
От Руслана Аверина.
Вопрос, который мне задают в первую очередь
Первый вопрос редко касается доходности. Он касается безопасности — физической, финансовой, моральной. «Как ты можешь инвестировать в страну, находящуюся в состоянии войны?» Честный ответ состоит в том, что вопрос содержит логическую ошибку. Он рассматривает «Украину» как единый, неразличимый риск, тогда как вся возможность кроется в пространствах между рисками, которые заголовок сводит в одно слово.
Я достаточно долго наблюдал за поведением капитала в экстремальных условиях, чтобы знать, что самые стойкие ошибки в ценообразовании появляются именно там, где группа инвесторов перестаёт различать нюансы. Когда рынок становится синонимом опасности, цена перестаёт отражать актив и начинает отражать эмоции. Разрыв между активом и эмоциями, привязанными к нему, — вот где я работаю.
Поэтому мой ответ на первый вопрос — это переформулирование. Я инвестирую не в «войну». Я инвестирую в конкретное здание, в конкретном районе, с конкретным правом собственности, генерирующее конкретный доход, по цене, которая уже предполагает худший вариант развития событий. Война — вот причина, почему цена такова. Это не то, что я покупаю. Это различие — вся суть моей инвестиционной тезы на украинском рынке недвижимости, и всё остальное в этом эссе — это развитие этой идеи.
Что я вижу, что упускают риск-модели
Институциональные модели рисков строятся так, чтобы быть защищаемыми, а не точными. Когда суверен находится в активном конфликте, модели по умолчанию выносят вердикт «неинвестируемо», и весь континент капитала следует за этим единственным словом к выходу. То, что упускают модели, это то, что риск — это не одна переменная. Это набор компонентов, которые движутся не вместе.
Физический риск в Печерске — центре Киева, хорошо внутри зонтика противовоздушной обороны — это не то же самое, что физический риск в областях у линии фронта. Они отличаются на порядки, и смешивание их — это не консерватизм; это лень, выдающая себя за благоразумие. Риск по правам собственности отделяется отдельно: чистая запись в реестре здания 2018 года — это другой инструмент, чем оспариваемый участок земли. Валютный риск, риск ликвидности и риск выхода — это каждый по отдельной строке, каждый поддающийся измерению, каждый уже дисконтированный в цену входа, которая просто не выживет при перемирии.
Цифры не абстрактны. Премиальная киевская жилая недвижимость достигла примерно $4596 за квадратный метр в 2025 году, увеличившись примерно на 4 процента в годовом исчислении — рынок, который функционирует, совершает сделки и растит в цене, тогда как аналитики, которые его покрывают, списывают его со счётов. Прогнозируется, что премиальный сегмент в Печерске вырастет на 8–10 процентов в 2026 году. Премиальные доходы в столице находятся в диапазоне 8–11 процентов. Сравните это с Варшавой на 5,2 процента — спокойной столицей ЕС в двух странах к западу — и вы столкнётесь с дополнительной доходностью в три-пять пункта в качестве компенсации за риски, которые при правильном разборе намного уже, чем подразумевает слово «война».
То, что упускают модели, одной фразой: они ценят заголовок, а я ценю денежный поток.
Дисциплина покупки, когда другие бегут
Покупка, когда другие бегут, легко сказать, но структурно сложно делать, потому что условия, которые создают возможность, также отнимают весь комфорт, который обычно сопровождает покупку. Нет партнёров по синдикату, которые бы вас заверяли. Нет консенсуса, за которым можно спрятаться. Нет квартального отчёта, где «мы позиционированы на Украине» читается как что-то иное, чем безрассудство для проверяющего, который не проделал работу.
Дисциплина инвестирования в недвижимость во время войны — это как психологическая, так и аналитическая проблема. Она требует придерживаться тезиса при отсутствии социального подтверждения, что является редчайшим навыком на рынках капитала и тем, который платит больше всего. Я размеру позиции так, чтобы никогда не быть вынужденным продать на дне информационного цикла. Я покупаю без кредитного плеча, потому что на рынке, где кредит дорог и редок, покупатель за наличные является маржинальным ценообразователем — и премия за отсутствие кредитного плеча реальна, как в скидке, которую я получаю при входе, так и в свободе ждать бесконечно при выходе.
Я также принимаю как стоимость сделки, а не её недостаток, быть рано и быть одиноким. Если бы позиция была комфортной, она уже ценилась бы как Варшава. Дискомфорт — вот и есть доход. Дисциплина здесь — это просто отказ позволить страхам других людей установить мой вход и терпение позволить их будущему возвращению установить мой выход.
Как терпеливый капитал читает войну
Терпеливый капитал читает войну иначе, чем торговый капитал. Торговый капитал спрашивает, что произойдёт на этой неделе. Терпеливый капитал спрашивает, сколько стоит актив на другой стороне разрешения, которое — это не вопрос «если», а вопрос «когда». Войны заканчиваются. Все они заканчивались. И когда они заканчиваются, капитал, который бежал, возвращается быстрее, чем кто-либо предсказывает, потому что то же самое поведение стада, которое выгоняет деньги, их возвращает.
Исторический рекорд по этому поводу неоднозначен. Премиальная жилая недвижимость в столицах постконфликтных регионов переоценивается к уровню своих допредконфликтных пиков — и часто даже выше них — в течение пяти-восьми лет. Премиальная собственность в