ОВДП рідко розглядають як самостійний клас активів, і в цьому — структурна недооцінка фронтирного ринку локального боргу.
Автор — Руслан Аверін.
Більшість глобальних розпорядників капіталу тримають український борг в одній мисленнєвій комірці — «дефолтний ризик воєнного часу» — і на цьому аналіз завершується. Такий підхід змішує два цілком різні інструменти й оминає те, що внутрішні облігації внутрішньої державної позики (ОВДП) упродовж усієї війни поводилися як один із найдисциплінованіших класів фіксованого доходу на фронтирних ринках. Цей розбір розглядає ОВДП не як спекулятивну ставку, а як алокацію у фіксований дохід у портфелі, орієнтованому на фронтир. Практичну, покрокову сторону питання для приватного інвестора розглянуто окремо — див. практичний посібник з ОВДП.
Реальна дохідність, а не номінальна
Аналітична цінність ОВДП розкривається лише крізь призму реальної дохідності. Номінальна гривнева дохідність тримається в діапазоні 14–17%, тоді як річна інфляція становить близько 8,2%. Це дає додатну реальну дохідність порядку 6–8% — величину, яку глобальний ринок фіксованого доходу пропонує вкрай рідко. Ключова ставка Національного банку України, утримана на рівні 15% на засіданні 18 червня 2026 року, формує жорсткий монетарний якір: реальні ставки додатні не випадково, а за конструкцією політики.
Доларовий сегмент ОВДП дає 3–5% — скромніше, але це валютно-нейтральний інструмент емітента фронтирного ринку, і порівнювати його слід не з депозитом, а із суверенним доларовим ризиком зіставних юрисдикцій.
| Параметр | Значення | Аналітичний сенс |
|---|---|---|
| Дохідність ОВДП (UAH) | 14–17% | Додатна реальна дохідність |
| Дохідність ОВДП (USD) | 3–5% | Валютно-нейтральна експозиція |
| Ключова ставка НБУ | 15% | Монетарний якір (18.06.2026) |
| Інфляція | ~8,2% | Реальна дохідність ~6–8% |
| Курс гривні | ~45/USD | Прогноз на кінець року ~45,7–45,8 |
| Частка нерезидентів | ~1,4% | Тонка участь іноземців |
Місце в палітрі фронтирного локального боргу
Концептуально ОВДП належать до тієї самої родини, що й високодохідний локальний борг Єгипту, Нігерії чи Туреччини. Усі вони пропонують двозначну номінальну дохідність, і в усіх випадках інвестор купує не дохідність як таку, а структуру ризику, за яку ця дохідність платить. Різниця в тому, за що платить премія. У Туреччині значну частину номінальної дохідності з'їдає реальна від'ємна ставка та валютна ерозія; у Нігерії — структурна інфляція та обмеження на репатріацію. Україна вирізняється тим, що її премія — це переважно воєнна премія за ризик, накладена на додатну реальну дохідність та якір у вигляді програми МВФ EFF на 8,1 млрд доларів.
Окремої уваги заслуговує частка нерезидентів в ОВДП — близько 1,4%. Це палиця на два кінці. З одного боку, тонка іноземна участь означає структурну недопредставленість класу активу в глобальних портфелях і, як наслідок, потенціал переоцінки за нормалізації. З іншого — це прямий джерело ліквідностного ризику: ринок без глибини іноземного попиту складніше залишити в масштабі.
Чесна карта ризику
Дисципліна аналізу вимагає не згладжувати ризик, а правильно його адресувати. Центральний факт: внутрішній локальний борг — ОВДП — обслуговувався в повному обсязі упродовж усієї війни. Реструктуризація 2024 року з дисконтом близько 37% торкнулася зовнішніх єврооблігацій, а не внутрішніх ОВДП. Це не юридична тонкість, а фундаментальна різниця в черговості зобов'язань: суверен, що друкує власну валюту й залежить від внутрішнього ринку для фінансування дефіциту, має принципово інші стимули щодо локального боргу, ніж щодо зовнішнього.
Це не скасовує фіскального тиску. Державний борг наближається до 122% ВВП за оцінкою МВФ — рівень, який у мирний час вважався б передкризовим. Якорем тут виступає програма EFF на 8,1 млрд доларів, яка дисциплінує фіскальну траєкторію та підтримує доступ до зовнішнього фінансування. Валютний ризик помірний і передбачуваний: гривня близько 45/USD з прогнозом 45,7–45,8 на кінець року — керована девальвація, а не неконтрольоване падіння.
Висновок для розпорядника капіталу
ОВДП — це не ставка на результат війни, а позиція у фіксований дохід із додатною реальною дохідністю, чітко окресленим воєнним ризиком та якорем у вигляді багатостороннього фінансування. Для портфеля, де фронтирний локальний борг займає дисципліновану, обмежену за розміром частку, український внутрішній борг пропонує рідкісне поєднання реальної дохідності та ідентифікованого, а не розмитого ризику. Податкове звільнення для фізичних осіб підвищує ефективну дохідність понад депозити, а тонка іноземна участь залишає простір для переоцінки. Клас активу заслуговує на оцінку за власними параметрами — а не на списання за асоціацією із заголовками.
Частина гіда: Інвестиції в Україні 2026.